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北大国家发展研究院教授周其仁11月27日在《财经》年会闭幕式上演讲实录
以下为演讲全文：
岁末年初的时候，我们会关心整个中国经济的运行，从2014年的情况来看，一方面经济下行的压力还是蛮大的，不少企业、不少行业、不少地方和城市日子真的是很难过，如果说有什么新的动向，就痛的点可能还在转移，比如价格跌的最凶狠钢铁、煤炭好象不是最严重的，会出现新的价格下跌压力更大的产品。前一段时间，像温州、鄂尔多斯这样的城市承受的前一段过度投资的压力是最大的，我今年访问过这两个城市，好象也出现了一些新的东西，最坏的状况不能说已经过去，但是已经平稳，但是，还有另外一些城市可能会相继步入到这个阶段，这是经济一方面的情况。另一方面，就像论坛讨论中所表明的一样，有很多新技术的应用、有很多新的领域、有很多新的机会，这两的情况都是真实的，展望2015年中国经济的时候，我们很自然的希望这些新的领域、新的机会能够成长的更快一些、更强壮一些，让原来难以为继的下行调整的痛苦、转型的痛苦可以进一步减轻。
讨论到这样的问题，涉及到一个关键的变量，那就是投资，要让新东西在中国经济当中起更大的作用，支撑新的增长，离不开的就是增加投资，现在讨论的所有的让我们觉得未来大有希望的东西，要让这个希望落地，一定要追加投资，我们看方兴未艾的互联网经济，当然，首先是网络，虚拟世界，信息，但是，真要让它对经济有更大的支撑，再新的技术也离不开追加投资，各位如果去北大南门，景象完全不同了，几乎成了对方包裹的地方，每天大量的包裹送到北京大学，北大要管理，很多包裹不能马上进去，南门外变成了露天仓库。同时，很多零售业的店面客人很稀少，很多商业地产的租金很难支持。整体看起来非常有意思，零售商店缺客人，客人在家上网点货，货送来没有地方放。解决这样的问题，对城市、对城市的空间布局、对到底什么地方叫仓库、什么地方叫物流、什么地方叫零售要有一个重大的重新调整才行，这个调整需要投资。我们的环保，当然，我们开APEC会议，可以采取临时措施，创造APEC蓝，但是，要让它持续，不可能完全靠停掉很多东西来实现，手心手背都是肉，空气新鲜很重要，工作更重要，有收入也很重要啊，你要在不减少收入的情况下让空气质量变好，要有大量的环保方面的技术投资、设备投资、人才的投资，看起来是很明显的，要让2015年的中国经济更加健康、更加的稳健，一定会涉及到投资。
一讲投资，也是我们这个国家当中讨论很久的一个老问题，多少年来的高速增长就是靠投资驱动，特别是2007年金融危机传递到中国以后，原来高度依赖出口的模式某种程度转成高度依赖投资，投资在整个GDP当中的贡献率还是蛮高的。我们一直有一个看法，过度的投资、过量的投资、过于依赖投资的增长模式难以为继，这方面有很多很好的研究，在我读过的研究当中，像白重恩教授也参加了这次论坛，他有一个研究，我觉得很有说服力，中国投资在GDP当中比例的提高跟全要素生产率的提高之间有个反向关系，投资加大，综合生产率提高的速度会减缓，这就带来很大的一个问题，我们要让新东西起作用，要加大投资，可是，多少年来过度以来投资这个老毛病会不会在稳增长当中复发？这可能是2015年要面对的一个问题，我也思考了很长时间，我们要对多少年来高额投资拉动的增长做认真的思考，我们看中国流行的投资，特别是政府主导大手笔的投资，从现象上看，的该有三个要件：第一，要有批文，要立项；第二，要到农民那里弄一块地；第三，压倒银行，让银行套出一笔钱来，差不多就这三个要件，审批、立项，有了立项就可以拿地，拿了地就可以压倒银行，然后就可以融资，很多大型项目大型投资基本都是这个状况。大家仔细分析这三个要件，是不是缺了一个什么东西呢？在流行的投资的概念当中，不怎么强调自有资本，有批件，拿到地，银行贷出来款，就是投资了，自有资本怎么样？我们不大讲究，不大细究。举一个例子，这些年来，铁路的投资高歌猛进，包括现在“走出去”，高铁外交，国内、国外都看到了，但是，仔细看到我们的铁路投资，大量负债，政企分开以后，铁路总公司总负债3.5万亿人民币，负债率是64.7%，总资产当中，64.7%是债务。如果放在一个时间里看我们的铁路项目，一直是在大投资，是没有利润的，不可能通过利润转过来充实自有资本，这些年铁路高歌猛进的投资，就是提高负债。再看看我们的城镇化，我们已经看到有所谓土地城镇化快于人口城镇化，城市的物理建设、基础设施扩充也是高歌猛进，地方融资平台，前不久，才核实了一下地方融资的总规模，但是，里面有多少自有资本呢，有多少自有资本可以借多少这，据我所知，含糊其词，搞清楚债务的总规模都很不容易，自有资本更不严格，我访问过一些地方，从建设速度来说，真是令人鼓舞，有的当地朋友跟我们介绍，说第一任书记来了以后，把城市东西扩大了30公里，第二任书记南北扩大了30公里，第三任书记上下扩大30公里，当然，这三任书记后来都到更高级别的政府做官了，最近来了第四任，面对这么庞大的投资后果，怎么消化？我现在不谈怎么消化，首先，我们看怎么发生，这么高速度的增长当中，大量的是负债，不是银行的债，就是民间相互的负债，不是政府的钱，要么银行的钱，要么民间的高利贷，非常有意思，好象形成了一种交叉放贷的投资体制，高度利用债务，如果问是不是自己没钱呢，如果没钱，高度利用债务是可以理解的，仔细观察中国经济，还有非常有意思的一面，很多机构、很多主体有钱，有钱不充实资本，有钱也借出去，我粗略地叫做交叉负债、交叉放贷，好象国有、民营程度不同，都有这个特点，这个模式非常有意思，为什么有意思呢？因为在经济高速增长的时候，放大效果就会很显著，所谓高速增长，货币投放比较多，经济就有往上走的冲力，物价、通货膨胀率上升比较快，真实利率实际上比较低，大量利用负债，可以形成更多资产。负债较高的经济倒过来，由于某些原因，外需、国际市场、预期调整以后，往下扎的时候非常凶，物价指数一下来，真实利率会非常高，社会各个主体的负债率如果比较高的话，真实利率一升，经济就顶住了。
我们要很好的研究为什么社会当中很多主体在市场当中赚了钱以后不把这个钱作为资本金放到下一个经济过程当中去，政府高额负债，政府大量储蓄，中央财政4万亿，两年前2万亿，2年前发生什么？我们都在说4万亿大投资，4万亿不完全是政府投资，很大一块是银行的钱，政府的负债程度、政府资本金的重视程度这些年来没有显著变化，一投经济，一高度增长，政府大量税收，政府大量收费，政府结余部分非常大，这应该是我们经济当中的一个问题，老百姓怕未来吃不上饭，现在多存点钱，政府没有这个问题的，政府什么时候会吃不上饭，政府那么高的储蓄干什么呢，我们发生了国民经济整个流程当中一个重大的变化， 中央财政4万亿，国有单位呢、机构呢、事业单位呢？18万亿存款，年增长20%，还有国有企业的存款，还有很多盈利性的企业单位，这些年很有意思，都在市场里抽税、抽费，赚到钱，赚到利润，但是，不回到市场里去，或者说过去的回路现在发生了变化，过去存银行，银行把钱大量贷出去，钱又回市场了，或者政府大量的消费，钱也回市场里去了，这两年恰恰是这两个主要的回路发生了变化， 第一，大量银行贷款，银行不良率上升，银行系统就紧张，虽然大家希望银行的利率能够调下来，可能银行利率是对风险的标价呀，已经借那么多钱出去，很多可能不会很顺当的还回来，利率实际追究不可能很高，不是货币政策松松紧紧可以解决的。中央财政、地方财政、国有企业、国有事业单位加在一起，差不多是GDP40%左右的储蓄，过去银行可以蹦回市场，银行风险一提高，不良率一提高，这个回流通道堵塞了。另外，政府的消费，十八大反腐，八项规定，这都是非常得人心的，但是，这些钱在帐上。同时，使我们看到一个机会，能不能加快使从市场抽的钱回到市场中去呢？这恐怕是2015年中国国民经济的一个关键。现在七七八八从市场赚钱的渠道是不少的，国民经济已经今非昔比了，现在在街上停错车有罚单，完全应该罚，驾车人的消费就少200元，既不能投资，也不能消费，车管所收走了，车管所如果迅速把这笔钱投到城市交通建设当中，那就实现了回流，市场来的钱回市场，但是，由于某种原因，车管所的钱大量趴在银行里，国民经济的平衡就会住问题。
这些分析，很可能我们现在要做投资做一些区分，是有充分的自有资本的投资？还是完全或者主要靠借贷形成的投资？这些年导致国民经济配置效率低，很大程度上，我认为是自有资本不往里放的投资，投资总有风险，自己的钱都不往里放，用人家的钱来做事情，怎么可能兢兢业业的做好啊，做不好的话，大不了不还，商这些年导致国民经济配置效率低，很大程度上，我认为是自有资本不往里放的投资，投资总有风险，自己的钱都不往里放，用人家的钱来做事情，怎么可能兢兢业业的做好啊业世界、金融市场，不管千变万化，刚才，几位发言人讲的很好，总有风险，怎么对付风险，十八般兵器，第一个兵器就是自有资本，阿里为什么去美国上市，阿里如果用钱，哪家银行不会借给他，他要筹资，轻而易举，筹资有资本，充实资本，这是对付未来不确定性、对付风险最基础的一招，你看好未来，你使自己的钱压箱底，用社会上其他人的钱，这种投资体制是有问题的。大家都在讲信息不对称，怎么对付信息不对称，不是让它变的对称，变的对称就没有分工了，如果我们都跟马云一样知道互联网，我们都跟每一个投资方向上的企业家同样拥有关于这个方向的知识，社会就没有分工了，没有生产率的提高了，真正问题是有信息不对称，怎么减少它可能带来的控制不了的风险，最古老的、最经典的、最基本的我认为到什么时候都很难改变的把自己放进来，你要有自有资本，要有重组的自有资本，你对未来有信心，别人才可能对你有信心，一旦投资失败，自有资本是抵押物，是表明你愿意承担投资失败的信物。自有资本这个变量弱化的比较厉害，有批件以后，借到钱就叫“投资”，我试图把它分开，那是“投资”，那样的“投资”不见得带来经济高速增长，不见得缩小未来不确定性的空间。2015年，要注重这件事情，要让新的因素更大的发挥作用，要增加投资，但是，不是增加原来状态下的“投资”，自有资本直接投资，就是股权融资，然后才是债权融资，按照这样的组合安排中国的投资，从这点看，可能是2015年过日子和改革的交集，过日子要对付下行过大的压力，要对付过大压力，仔细观察我们的经济生活，在很多领域是有投资机会的，甚至过去低效的投资也是今后继续要扩大投资的一个理由，因为投错了，没解决问题，不是没有投资机会，纽约的地铁，四条线，中间两条是快道，两边是慢道，北上广这么大的人口，这么大的通勤量，我们地铁两条线，一站一站停，不需要投资吗？上海从虹桥机场到浦东机场，一站站停，两个小时，作为国际金融中心城市，它的时间成本这么低吗？能承受吗？我们需要投资的地方非常多，今年访问时去了南通，这么低迷，上海港已经是世界第一大港了，超过新加坡第一大港好几年了，全球经济低迷，但是你看五年、十年后的贸易，恐怕贸易还会发展，新兴市场的板块增加了，航运技术突飞猛进，可以在全球发挥比较优势，我看把宝押在这个地方不会有大错，现在就赌，长江水道，跟莱茵河比，中国单位产品的物流成本非常高，长江这么好的黄金水道，没有充分发挥作用，好多因素，你到长江沿岸那些县里去看，好多东西如果运的便宜一点，可以参加国内市场、国际市场，问题是要投资，几个桥就卡住了，我们去荷兰看，所有桥都可以打开，大船来了以后，打开就可以走了，我们的还都是打不开的，早年有的桥很矮，技术也不行，钱也不够，现在这条黄金水道要发挥作用，但是需要投资，无论往哪个方向看，中国有很多投资机会，但是不能是原来的“投资”，不能是弄一个批件、弄一块地、套一笔银行的钱就叫投资。2015年要充实自有资本，政府要带头，几万亿趴帐上，当然，我的意思不是说年底应该突击花钱，应该突击还钱，为什么收这么多钱趴帐，上我们的税、我们的费还可以好好调整，已经收去的钱要考虑转到资本金，转到社保，社保做投资，主办这个机构的是联办，当年联办不是办杂志的，当时联办就是建中国资本市场的，原因就是因为直接融资的比例太低，大量依靠间接融资，差不多20年过去了，一年十几万亿社会融资总额，股市融资、资本市场融资几千亿而已，远远不能适应国民经济发展的要求一方面高储蓄，一方面大量银行存款，一方面排队筹资，股市改革说注册制，怎么改？担心股价稀里哗啦下来，这个口不解决，整个国民经济结构性问题就很难突破。
从这样的分析来看，2015可能是一个机会，把深度改革跟当下对付下行过日子结合起来，中间变量就是投资，就是把“投资”改成投资，其中，第一重要的东西就是充实自有资本，政府带头，国有企业带头，国有企事业单位带头，也包括股份制公司、民营企业，如果我们真的看好中国的未来，就应该投资中国的未来，怎么证明你看好呢？扩大自有资本，充实自有资本，增加自有资本，不把稳增长所有的压力压到银行头上，银行要消化这些年高速增长的一些后果，要留有足够的空间，不能因为经济速度一下来，再通过压银行重新把速度拉回去，这样的话，不是过日子和改革的结合，根据过去的经验，可能带来后遗症。相反的战略，看好中国的未来，就应该充实自有资本。
我发言的题目是“充实自有资本，投资中国的未来”。
谢谢各位！
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