2014年9月·宏观数据预测 2014年9月30日
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预测机构：交通银行金融研究中心
(BFRC)
联系方式：021-32169999
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预测人员：
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连 平（首席经济学家）
周昆平（副总经理）
唐建伟（高级宏观分析师）
鄂永健（高级研究员）
徐 博（助理研究员）
刘学智（研究员）
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观点摘要
 经济下行压力不减，三季度GDP增速将放缓。房地产投资迅速下滑，新开工项目有限导致投资动力不足，制造业通缩压力加大，7月以来融资放缓，而去年三季度GDP增速基数较高，今年三季度GDP增速或将下探至7.3%左右。 CPI重回2%以下，PPI降幅扩大，制造业PMI小幅回升。食品价格环比回升，翘尾因素拉动CPI同比回落至1.6%。生产资料价格环比普遍下跌，翘尾因素减弱为负，PPI同比降幅扩大到-1.5%。9月进入需求旺季，制造业PMI将季节性小幅回升至51.2%左右。 外需持续回暖，投资增速放缓，消费增速续降。外需持续回暖带动出口增长约11.5%，内需疲弱导致进口负增长，贸易顺差有所收窄。固定资产投资增速下调至16.4%左右。基数效应及货币、财政收紧等临时性因素消除，工业增加值增速有望反弹至7.6%。餐饮和汽车消费增长乏力以及CPI同比回落，社会消费品零售增速续降至11.8%。 信贷投放略增，M2增速回升。尽管有效社会融资需求疲弱，银行面临资产质量挑战致其风险偏好下降，但银行季末加大贷款投放的惯性因素，会导致9月新增贷款环比略增至7200亿。尽管实施存款偏离度考核，银行短期内难以迅速改变季末加大存款吸收的行为，从而推动M2增速有所回升。 外汇占款季节性增加，人民币汇率双向波动，银行间市场流动性充裕。国际收支双顺差支持外汇占款多增，但顺差扩大主要是进口放缓所致，9月份外汇占款余额将季节性增加700亿。美元持续走强、市场预期仍有分化将抑制人民币升值，汇率可能双向波动。流动性总体依然平稳充裕，货币市场利率仍将保持在相对低位。
表1：9月中国宏观经济金融数据一览表（红色为预测值）
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指标名称
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2014--04
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2014--05
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2014--06
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2014-07
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2014-08
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2014-09
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GDP:当季同比
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-
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-
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7.5
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-
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-
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7.3
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CPI:当月同比
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1.8
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2.5
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2.3
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2.3
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2.0
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1.6
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PPI:当月同比
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-2.00
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-1.45
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-1.1
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-0.9
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-1.2
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-1.5
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制造业PMI
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50.4
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50.8
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51
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51.7
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51.1
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51.2
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出口金额:当月同比
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0.9
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7.0
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7.2
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14.5
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9.4
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11.5
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进口金额:当月同比
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0.8
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-1.6
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5.5
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-1.6
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-2.4
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-3
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贸易差额:当月值(亿美元)
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184.79
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359.22
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315.64
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473
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498
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415
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固定投资FAI:累计同比
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17.3
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17.2
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17.3
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17
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16.5
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16.4
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工业增加值IAV:当月同比
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8.7
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8.8
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9.2
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9
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6.9
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7.6
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消费零售TRS:当月同比
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11.9
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12.5
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12.4
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12.2
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11.9
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11.8
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新增人民币贷款:当月值(亿元)
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7747
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8708
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10800
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3852
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7025
|
7200
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M2:余额同比
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13.2
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13.4
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14.7
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13.5
|
12.8
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13.1
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M1:余额同比
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5.5
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5.7
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8.9
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6.7
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5.7
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5.3
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金融机构:外汇占款（亿元）
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1169.2
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386.6
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-882.8
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378.4
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-331
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700
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美元兑人民币:中间价（下月末）
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6.17
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6.15
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6.17
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6.16
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6.15
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6.16-6.17
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定期存款利率:1年(整存整取)
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3.00
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3.00
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3.00
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3.00
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3.00
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3.00
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回购定盘利率:7天（下月末）
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3.25
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3.85
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4.02
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3.79
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3.01
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3.1-3.4
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数据来源:WIND、交行金融研究中心
正文
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CPI
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（当月同比，%）
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预测数值
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1.6
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预测依据
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根据商务部和国家统计局公布的数据，进入2014年9月份以来，食品价格运行总体平稳。商务部监测的食用农产品价格指数在本月前三周中，有一周小幅回落，两周小幅上涨。综合判断，本月食品价格环比将比上月有小幅度上升，预计约为0.5%左右。考虑近期非食品价格基本稳定，预计本月非食品价格同比涨幅与上月基本持平（约为1.5%）。同时，由于本月翘尾因素约为0.3%，比上月大幅回落0.8个百分点。综合以上原因，初步判断2014年9月份CPI同比涨幅可能在1.5-1.7%左右，取中值为1.6%，本月CPI同比涨幅相与上月将出现较大幅度回落，重新回到2%以下。
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未来趋势判断及原因
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近两个月CPI同比的持续回落主要是受到翘尾因素回落的带动，考虑到四季度翘尾因素都在低位，影响CPI同比的关键要看新涨价因素的波动。而从目前来看，猪肉价格同比仍是负增长，年内难有趋势性上升。虽然有干旱天气影响，但国内粮食价格总体运行平稳，没有明显波动。因此，在经济增速运行缓中趋稳的背景下，四季度CPI同比的新涨价因素不会出现明显上升。我们维持下半年CPI同比涨幅会低于上半年的判断，预计下半年CPI同比增速将小幅回调至2.1%左右，全年CPI涨幅约为2.2%。
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PPI
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（当月同比，%）
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预测数值
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-1.5
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预测依据
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9月中旬全国50种重要生产资料市场价格中31种下降、9种持平、10种上涨。根据商务部已公布的周频率生产资料价格走势看，9月前三周生产资料细分指数中，轻工原料产品环比持平，其余6项全部环比下跌。橡胶产品延续了8月份的大幅下降态势，9月环比-4.44%，有色金属、黑色金属、农资产品、化工产品、建材产品环比分别为-1.63%、-1.2%、-0.4%、-0.3%、-0.2%。初步测算9月PPI依然有较大幅度的环比增负增长，考虑到9月翘尾因素减弱为-0.03%，并且去年9月PPI环比回升0.23%，预计今年9月PPI同比降幅进一步扩大到-1.5%。
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未来趋势判断及原因
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前期稳增长政策仍在逐步落实，预计新一批重大建设工程将上马，有助于工业产品价格的企稳。然而全球工业原料初级产品价格指数持续下跌，从2013年末163.69点跌至155.4点，工业产品市场价格整体低位运行，欧洲PPI负增长幅度扩大。近期中国制造业复苏力度减弱，中上游工业产品出厂价格也许会延续负增长。最后，考虑到第四季度PPI翘尾因素减弱为0，预计PPI同比增速将延续负增长态势。
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制造业PMI
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（%）
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预测数值
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51.2
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预测依据
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8月新增社会融资规模9574亿元，环比多增6837亿元，新增中长期贷款4298.1亿元，回归正常水平，在一定程度上提振了企业生产的信心和意愿。铁路货运量同比-0.43%，跌幅缩小至年内次高点，经济活力有所回升。9月进入需求旺季，历年9月制造业PMI呈季节性回升，有助于制造业回暖。然而8月工业用电量同比-1.6%，为今年首次负增长，9月6大发电集团耗煤量并未显著改善，表明制造业领域依然疲弱，难以显著改善。总体判断，9月中采制造业PMI或许季节性小幅反弹，但难以回升至高于历史平均值，预计在51.2%左右。
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未来趋势判断及原因
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近期主要宏观经济指标出现疲弱，企业参与生产经营活动的预期和动力不足。未来去产能及制造业转型升级将延续，风险因素不容忽视。年内稳增长及定向扶持政策或将延续，为企业生产创造更好的发展环境，有助于中小企业生产回暖。总体判断，制造业PMI也许会季节性小幅回升，但回升的力度有限，并不表明经济重回扩张区间，经济增速放缓态势并未明显好转，第四季度制造业PMI仍有回落压力。
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出口
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（当月同比，%）
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预测数值
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11.5
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预测依据
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外部需求持续回暖，美国9月制造业PMI为2010年4月以来最高的57.9%，与上月持平；就业持续改善，申请失业人数降至28万人，为2007年5月以来新低。英国经济复苏势头强劲，制造业PMI为52.5%，服务业PMI高达60.5%，失业率低至2.9%。不过外部需求依然存在风险因素，中东地缘政治升级，美欧日俄经济制裁加码，9月国际航运市场有所遇冷，BDI指数从9月初1151点回落至9月下旬1056点。欧元区受到通缩影响复苏放缓，9月经济景气指数跌至14.2的一年半新低，比8月下跌9.5，投资信心指数跌至-9.8。综合PMI跌至9个月低点52.3%，制造业PMI下降至近一年来低点50.5%。德国经济现状指数从上月44.3骤跌至25.4，经济环境出现巨大不确定性。在外需整体向好的背景下出口增速有望保持较好，同时10月份沪港通即将开通可能引发套利资金借助出口贸易渠道流入拉高出口增速的影响，综合判断，预计9月出口增速在11.5%左右。
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未来趋势判断及原因
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9月18日美联储宣布将QE再次缩减100亿至150亿美元，并在相当长时间内保持0-0.25%的超低利率政策。近日，习主席出访南亚国家，布局现代海上丝绸之路，表示争取在未来五年向印度工业和基础设施发展项目投资200亿美元，有助于未来经贸往来的加强。然而国际市场风险因素在增加，乌克兰和中东日益加剧的紧张局势恶化了全球经济前景，G20下调全球经济增长预期，OECD调降除印度以外的所有大型经济体经济增速预期。此外，随着贸易顺差持续创新高，最近人民币汇率出现微升，上半年汇率贬值带来的价格优势减弱将对未来出口增长有所影响。综合判断，第四季度出口增速有望保持较高水平。
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进口
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（当月同比，%）
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预测数值
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-3
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预测依据
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近期内需疲弱对进口需求有限，制造业PMI进口指数连续9个月处于萎缩区间，企业补库存意愿不强。主要大宗商品港口库存高企，9月下旬港口合计进口铁矿石库存11370万吨、大豆665万吨，高库存影响了当前进口需求。进口大豆、玉米、铁矿石、木材等主要商品价格处于下跌区间，OPEC一揽子原油价格已经跌至94.31美元/桶，国际大宗商品低位运行压低了进口增速。因此，预计9月进口增速-3%，依然在低位徘徊。
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未来趋势判断及原因
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由于国际原油价格持续下跌，OPEC有意调降原油日产量目标，将是自2008年金融危机以来首次下调官方产量，预计较目前水平下调50万桶至2950万桶，促进油价止跌反弹。构建海上丝绸之路加强与东南亚国家经贸往来，有助于促进上游原材料商品进口。近几个月贸易顺差持续扩大的外贸发展形势是失衡和不可持续的，商务部明确要做好三项工作促进进口：一是大力推动贸易便利化，二是继续鼓励先进技术、设备、关键零部件和国内短缺资源的进口；三是加快培育国家进口贸易促进创新示范区，促进进口平台建设。然而，国内经济结构调整时期对进口需求改善有限，大宗商品进口融资风险继续发酵也将影响进口。总之，进口增速难有显著回升，预计将保持低速增长。
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贸易顺差
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（当月绝对值，亿美元）
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预测数值
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415
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固定资产
投资
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（累计同比，%）
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预测数值
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16.4
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预测依据
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固定资产投资资金来源累计同比增速逐步下降，1-8月累计低至12.8%的近14年来新低，将影响固定资产投资增长。受去库存和去产能影响，采掘业投资增速已降到3.9%。从周频的钢材综合价格指数看，已从8月末90.63跌至9月第三周的87.6点，钢坯、型材、板材等与建筑投资密切相关主要钢铁产品价格大幅下跌。高频的螺纹钢、线材、冷板材价格指数分别从月初120.86、124.35、94.17点下跌至9月下旬114.77、116.85、92.78点，表明9月建筑建材行业不景气，需求依然乏力。从周频的水泥价格看，全国水泥价格继续走低，降幅最明显的华北和东北地区水泥均价从月初286、411.67元/吨下跌至9月下旬281、408.33元/吨。根据已有信息初步判断9月固定资产投资依然疲弱，预计1-9月固定资产累计同比增速放缓至16.4%。
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未来趋势判断及原因
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房地产市场调整是拖累固定资产投资增长的主因，百城住宅平均价格连续4个月环比下跌，开发商资金来源增速低至2.7%，房地产投资完成额同比增速13.2%，预计将进一步下降。需求的疲弱导致煤炭、有色金属、铁矿等面临减产，采掘业及上游工业制造行业投资增速急剧下降并有负增长风险。存在一些积极因素，华东和中南地区水泥均价在9月末有所反弹，10月份或将呈现季节性回升，释放出积极信号。稳增长仍是今年的重要工作，预计后四月定向调控将加强。在目前在建的40个水利工程项目基础上，水利部确保今年再新开工17个项目，将有助于投资企稳。
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工业增加值
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（当月同比，%）
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预测数值
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7.6
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预测依据
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8月工业增加值增速骤降至6.9%主要受到基数效应和7月财政、货币政策急剧收紧的滞后效应等临时性因素所致，不意味着工业产出能力突然萎缩。随着信贷增长回归正常水平，工业增加值也应有回升。但从9月经济运行情况来看，工业生产依然疲弱。能源消耗较少，煤炭市场景气指数低至-44点，9月全国焦煤价格延续下跌趋势，734元/吨的价格比年初下跌32%。纺织行业依然不景气，9月末柯桥纺织价格指数小幅下跌至104.16。高频的聚酯切片、涤纶短纤、合成树脂等主要化工产品价格持续走低。综合判断，预计9月工业增加值同比增速改善至7.6%，但依然处于较低水平。
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未来趋势判断及原因
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工业生产受到去产能的影响难以实现高增速。生产资料及工业产品价格持续负增长带来的通缩风险正在加大。去年9-11月工业增加值同比增速均在相对较高的两位数，高基数将制约今年同期工业增加值同比数据。当前经济下行压力加大，目前进一步加大财政支出进度和力度的政策空间充足，并有望推行诸如放松住宅按揭贷款政策之类的定向措施，将对今年稳增长有所支撑，促进工业生产趋稳。工业增加值增速难以大幅回升，预计年内仍将处于相对较低水平。
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社会消费品
零售总额
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（当月同比，%）
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预测数值
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11.8
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预测依据
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受反垄断影响导致进口车价格下探，消费者普遍观望状态，汽车产销量显著下滑，8月汽车产量和零售额同比增速分别下降至3.2%和5.3%的低位，并导致石油制品消费增速降至7.7%。餐饮消费受到反腐败影响，依然增长乏力，限额以上企业餐饮收入出现负增长。近期消费增长出现一些积极因素，股市走势好转有助于提振消费。贵金属价格下跌使得金银珠宝类奢侈品消费的高基数效应的负面影响在9月份显著减弱，预计增速将反弹至两位数以上。由于新品上市，通讯器材消费将保持非常高的同比增速。综合判断，9月社会消费品零售总额同比实际增速有望小幅反弹，但考虑到本月CPI同比有明显回落，因此预计消费的名义增速将可能继续回调，初步预计在11.8%左右。
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未来趋势判断及原因
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决定消费增长的主要因素是居民收入的增加，近期股市的企稳有利于居民财产性收入的增加，对未来消费增长带来利好。股市回暖一方面受益于“沪港通”启动预期以及新股发行，另一方面是由于房地产遇冷挤压出的部分资金流入，意味着投资增长放缓间接支持了消费资金来源。实际消费能够保持稳定增长，但由于物价水平总体较低将拉低名义消费增速。汽车消费在短期内难有反弹回升迹象，限额以上餐饮和高档消费依然将受到反腐败制约。综合判断，预计全年社会消费品零售总额同比增速维持在12%左右。
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新增贷款
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（9月新增绝对值，亿元人民币）
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预测数值
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7200
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预测依据
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综合各种因素，预计当月新增人民币（境内外）贷款投放约7200亿元，环比略有多增。9月信贷市场的主要特征是：一、有效社会信贷融资需求端疲弱，央行公布的9月末贷款需求指数为66.6%，较6月末下落5个百分点，低于2008年年内66.8%的平均水平。二、商业银行持续面临资产质量的挑战，且存款增长持续低迷，都对信贷投放购车限制，存款偏离度考核对存款以及信贷投放的影响尚有待观察；三、货币当局逆周期操作意图较为明确，5000亿元常备借贷便利（SLF）操作及主动下调正回购利率，有助于增加短期流动性供给和引导货币利率下行；四、季末银行一般会加大贷款投放，对当月信贷增长有一定正面效应。
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未来趋势判断及原因
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预计年内央行将继续发挥宏观审慎政策的逆周期调节作用，保持市场流动性充裕，并定向支持重点领域发展和经济结构调整，但从实际数据来看，不良资产压力显著上升、存款流失和监管趋紧对于银行信贷投放的影响较为明显。预计信贷投向和结构有望进一步改善，各渠道融资利率水平有望小幅下行，新增信贷规模保持平稳，难以大幅增长。
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M2
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（9月末余额同比，%）
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预测数值
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13.1
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预测依据
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预计9月广义货币余额同比增速为13.1%，较上月末有所上升，这一因为是当月信贷增加较多，相应存款创造增多；二是商业银行季末加大存款吸收的惯性仍在，之前的很多理财在季末到期，对存款和货币供应形成支撑。但存款流失的态势持续，利率市场化以及固定收益类金融产品刚性兑付属性对中长期存款形成了明显的替代作用，货币供应难以快速增长。
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未来趋势判断及原因
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2014年广义货币增速的调控目标是13%，三季度以来M2增速的明显下降事实上是货币增速的回调，也是实际值向调控目标的靠拢。在短期，存款流失的问题将出现一定的暴露。从政策导向来看，政府对经济增速放缓的容忍度有所增加，央行对货币增长较快和金融风险增加的担忧也有所增强。这意味着虽然央行宏观审慎框架下逆周期操作将持续，货币政策总体稳中偏松，灵活性将持续增强，但全面放松的概率很低。
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M1
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（9月末余额同比，%）
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预测数值
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5.3
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预测依据
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狭义货币持续低速增长是短期金融形势的特征之一，在9月份又叠加了经济景气度下行、节前企业活期存款转定期或理财等多重负面因素。预计9月狭义货币增速约为5.3%，将较8月末进一步下滑。
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未来趋势判断及原因
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利率市场化、经济景气度下降、理财资金分流等多重原因，形成了单位活期存款留存放缓，其中企业持有活期存款意愿也不强，这形成了高流动性货币增速总体下降的态势。
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外汇占款
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（9月新增绝对值，亿元人民币）
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预测数值
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700
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预测依据
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国际收支双顺差是支持外汇占款多增的基础因素，但以下三方面因素形成了人民币汇率预期分歧较大的态势，一是美国经济运行态势稳健，量化宽松逐步退出，美元升值预期较强。二是三期叠加对我国经济运行的负面影响持续存在，工业制造业微观数据持续疲弱，经济内生动力较弱。三是国内房地产和金融风险开始浮现，人民币资产的实际风险抵偿收益水平有所下降。
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未来趋势判断及原因
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近期我国国际收支双顺差将总体保持，境内利率水平较高、中美利差持续存在，对国际资本的吸引力持续存在。不过，境内外利差趋于缩窄、国内经济下行压力仍在、房地产市场下行、人民币汇率预期分化均不利于外汇占款多增，预计今年后期外汇占款余额将维持总体环比多增的态势，但新增规模将小于去年同期。
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汇率
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（10月末央行中间价，美元兑人民币）
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预测数值
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6.16-6.17
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预测依据
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展望10月，同时存在影响人民币汇率的正反两面因素：出口增速回升、沪港通可能实施等因素对人民币升值形成支撑，但经济增长可能有反复、房地产市场下行、美元持续走强、市场预期仍有分化则抑制升值，同时，在经济仍有下行压力的情况下，政策上人民币也不宜持续升值。总体来看以负面因素为主，特别是考虑到三季度经济数据在10月公布，数据可能表现不佳，会对汇率购成一定的贬值压力。因此，预计10月人民币继续双向波动。
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未来趋势判断及原因
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年内来看，出口增速继续回升及股市阶段性走强的影响下，人民币有升值压力。但同时也应认识到，经济增长可能出现反复，下行压力仍在，预计三季度GDP增速可能会较二季度有所落，四季度则小幅回升，市场预期会出现一定程度的分化，那种持续长时间的单边升值预期难以再现。因此，尽管年内人民币对美元总体略有升值，但波动仍会存在。
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基准利率
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（10月末央行存款基准利率，%）
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预测数值
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3
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预测依据
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在宏观调控坚持不进行大规模刺激的总体基调下，基准利率和准备金率全面调整的可能性依然不大。同时，尽管在经济下行压力较大的情况下，央行有降息的某种依据，但由于贷款利率下限已经放开、贷款基础利率（LPR）已经推出，贷款利率在很大程度上已经市场化，降低贷款基准利率的意义已经不大。同时，降低存款基准利率也受到金融脱媒、市场化存款规模扩大、存款利率上升压力较大的制约。当前降低企业融资成本的关键在于如何能有效缓解银行存款压力，通过降低负债成本来促使贷款利率下降。在新的利率传导机制形成以前，预计对存贷款基准利率的调整会比较审慎。但也不完全排除为提振市场信心、降低融资成本而小幅降息的可能。
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未来趋势判断及原因
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2014年，通胀压力总体不大，宏观调控将在“稳增长”、“控风险”和“降杠杆”之间进行权衡。在短期经济下行压力加大的情况下，预计货币政策总体基调保持稳健，实际操作略偏宽松，但不会采取大规模的刺激政策，政策全面放松的可能性不大。在此情况下，主要是通过再贷款、再贴现、差别准备金动态调整机制等进行有针对性的灵活调节，基准利率保持基本稳定的可能性较大；尽快完善抵押补充贷款机制（PSL），提高制度的公开性和透明度，提高货币当局对基础货币投放的控制能力。
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市场利率
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（10月末7天银行间债券质押式回购加权平均利率，%）
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预测数值
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3.1-3.4
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预测依据
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展望10月，主要受稳中偏松政策的影响，货币市场利率仍将保持在合理低位。10月外汇占款仍可能较为低迷，财政存款季节性增加，都不利于货币市场利率下降。但预计央行公开市场操作继续适时灵活，并维持净投放的格局，同时也不排除进一步的定向宽松措施出台，从而有利于银行间市场流动性稳定。总体看，10月银行间市场流动性总体依然平稳充裕，利率水平维持在低位。
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未来趋势判断及原因
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年内来看，尽管有外汇占款持续低迷、银行存款增长持续存在压力等因素的不利影响，但央行货币政策操作、基础货币投放方式调整应能对冲这一不利影响。此外，受影子银行监管加强、同业业务监管规范的影响，银行同业资产配置下降对货币市场资金的也有一定正面作用。存款偏离度管理的实施也有利于减少银行在月末将同业资金和一般存款进行腾挪，从而减缓货币市场利率波动。年内经济下行压力仍在，企业融资成本居高难下，在此情况下，预计公开市场操作仍将以保持市场流动性平稳充裕为主要目的，定向宽松政策可能继续实施。总体上看，货币市场总体平稳，市场利率维持在平稳较低的水平。
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GDP
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（三季度当季，%）
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预测数值
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7.3
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预测依据
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7-8月份，国内主要宏观经济数据整体下行，特别是8月份工业增加值同比增长6.9%，创2008年12月以来的新低。经济增速将放缓，其原因一是房地产投资迅速下滑，全国商品房开发投资累计同比增速已低至13.2%，比去年同期下降6.1个百分点，预计将进一步下跌，是拖累增长的最大因素。二是随着往年投资建设项目陆续竣工，而今年新开工的项目有限，新增长动力不足。三是PPI已经连续30个月负增长，制造业领域面临通缩压力加大。四是金融机构风险偏好下降，金融支持力度减弱。结合近期宏观数据，并考虑到去年三季度GDP增速基数较高，预计今年三季度GDP增速或将下探至7.3%左右。
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未来趋势判断及原因
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透过纷繁复杂的经济表象，我们可以发现当前经济运行仍存在一系列积极现象。当前消费增速仍保持平稳。虽然消费名义增速下降，但实际增速较为稳健。出口形势尚好，预计下半年出口增速可能在10%左右，对下半年GDP增长可能贡献0.5个百分点。未来基建投资还会发力，稳增长政策仍将重点支持基础设施建设，从而部分对冲房地产投资下行的影响。此外，服务业增长势头向好，对经济增长的贡献作用在加大。初步预计第四季度经济增速为7.4%左右，全年经济增长仍能维持在合理区间运行。
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声明：
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