李珊珊、万丽
Ø 盈利略超预期，业务架构改革效果初显，存款增长加快，同业业务实现规模和非息收入高增长。上半年招行集团实现归属于母公司股东净利润304.59亿元，同比增长15.94%；每股收益1.21元，略高于我们预期1%，高于一致预期1.2%，高于预期主要是由于手续费佣金收入和投资收益中的票据价差收益好于预期。根据杨青丽业内首创的盈利增长拆分法，盈利增长主要驱动为，规模（16.9%），手续费佣金（14.9%），成本（10.4%），主要负面因素为拨备（-26.6%）。年化ROAA和ROAE分别为1.35%和22.10%，同比分别下降0.11个百分点和3.36个百分点。资产比年初增长25.31%，贷款增长10.24%，存款增长23.26%，同业资产增长较快，存拆放同业和买入返售分别增长46.7%和109.7%，买入返售对资产增长贡献最大（贡献8.7%的资产增速），其次为债券投资（6.4%）和贷款（5.3%）。上半年加大自营非标投资力度，母公司自营非标投资余额4,380.55亿元，较年初增长106.49%。自营非标投资会计上体现在债券投资中应收款项类投资中的信托受益权和保险资产管理计划，两者分别增长76.1%和234.8%。同业金融业务非息净收入65.12亿元，同比增长384.52%，在三大业务板块非息收入中增速最快。监管机构 “127 号文”和 “140 号文”发布后，公司已经停办买入返售受益权乙方、丙方业务，停止开办贸易项下境内代付同业业务与偿付国内信用证业务，并规范调整了受益权转让甲方业务的模式。目前招行对单家商业银行的同业融资和融入资金比例均满足监管要求。
Ø 2季度NIM环比下降。2季度集团NIS为2.30%，环比下降14个基点， NIM为2.50%，环比下降15个基点。上半年NIM为2.57%，同比降32个基点，环比去年下半年下降21个基点。NIM环比下降主要受存款成本上升，贷款收益率下降，存贷利差收窄影响。活期存款占比49.57%，较2013年末下降1.29个百分点。上半年母公司新发放人民币公司贷款加权平均利率浮动比例为13.86%，比上年全年提高1.17个百分点；新发人民币零售贷款加权平均利率浮动比例为28.78%，比上年全年下降0.71个百分点。
Ø 不良上升加快，不良和逾期差距相对稳定，珠三角、中部地区增量不良占比最高，拨备力度较大。不良余额为236.97亿元，环比增长19.3%，较年初增长29.3%；不良率0.98%，比年初上升0.15个百分点，环比上升0.13个百分点。上半年核销56.4亿，相当于去年全年的2.64倍；不良加回核销较年初增长60.0%，去年同期只有31.5%。逾期占比1.86%，较年初升0.36个百分点；逾期加回核销增长53.6%。不良和逾期差距相对稳定，不良与逾期比率稳定在略超过50%的区间，表明公司对不良的分类较为严格准确。与去年新增不良61%来自长三角地区不同，从地区分布看，今年上半年对风险较高地区提高授信准入标准，减少信贷投放，主动规避风险，珠三角及海西、中部地区不良增量分别占到不良增量的27.9%，超过长三角17. 5%的占比。从行业分布看，公司贷款不良增量55.47%集中在交通运输、仓储和邮政业，采矿业，零售贷款不良增量88%来自小微。拨备力度较大，上半年信用成本1.42%，同比上升0.92个百分点；期末拨备覆盖率251.3%，环比下降16.8个百分点；拨贷比2.46%，环比上升0.19个百分点。
Ø 两小贷款增速放缓，特别是小企业，风险偏好下降，小微贷款定价水平下降。期末母公司行标口径“两小”贷款余额合计6,106.17 亿元，比年初增长8.07%，占集团贷款的25.21%，较年初下降0.51个百分点，其中：小企业贷款余额为2,859.30 亿元，较年初仅增长1.03%，主要是由于在经济下行周期中，从审慎角度出发，主动退出存在风险隐患的小企业贷款，同时，为全面贯彻轻型银行发展战略，上半年公司主动减少了一般性贷款的投放，增加了承兑、保函、信用证等其他信贷品种的运用；小微贷款余额3,246.87亿元，较年初增长15.13%，占集团贷款的13.41%，较年初提高0.57个百分点。小企业贷款和小微贷款不良率分别为2.18%和0.81%，分别较上年末上升0.25 和0.23个百分点。新发放小企业贷款和小微贷款加权平均利率浮动比例分别为23.43%和31.82%，分别较上年全年提高0.65个百分点和下降0.81个百分点。
Ø 零售存贷款占比下降，但零售金融盈利贡献度提升。受按揭增长放缓影响，零售贷款占比35.64%，比上年末下降0.78个百分点。受高收益理财产品影响，零售存款继续向投资渠道流动。期末零售存款占比33.91%，比年初下降0.98个百分点。但零售金融业务盈利占比继续提升：税前利润达151.33亿元，同比增长23.46%，占全部税前利润的37.59%，同比提升2.42个百分点。
Ø 压缩产能过剩行业、制造业和住房按揭贷款，政府融资平台广义口径敞口增长较快。地方政府融资平台广义口径风险业务余额1,894.27 亿元（含实有及或有信贷、债券投资、自营及理财非标投资等业务），比年初增长31.4%。其中，地方政府融资平台贷款970.46亿元，比年初增长11.21%，占比4.01%，比年初升0.03个百分点；不良率0.01%，比年初降0.01个百分点。母公司产能过剩行业贷款474.74亿元，占集团贷款的1.96%，比年初降0.47个百分点；不良率0.67%，比年初降0.06个百分点。从行业分布看，制造业、按揭贷款占比较年初有所压缩，小微贷款、电力、燃气及水的生产和供应业占比上升。
Ø 中间业务收入增长突出。手续费及佣金收入236.38 亿元，同比增长67.53%，在同期上市银行中仅低于平安，主要是托管及其他受托业务佣金、银行卡手续费、代理服务手续费增加。其中托管及其他受托业务佣金收入同比增长93.78%（贡献增量的32%），银行卡手续费同比增长51.85%（贡献增量的19%），结算与清算手续费同比增长78.56%（贡献增量的10%），其他手续费及佣金收入同比增加23.45亿元，增长91.21%（贡献增量的23%），主要是财务顾问费收入同比增加11.65亿元。
Ø 全方位战略性推进互联网金融业务发展。零售金融、公司金融、同业金融以“总体布局，协同发展”的组织方式推进互联网金融业务发展，其中：在零售金融领域，全力推进移动平台建设，发展手机银行和掌上生活两大移动互联网经营体系。在公司金融领域，重点推进智慧供应链金融平台和小企业E 家平台建设。将小企业E 家建设为面向中小企业的开放式、综合化互联网金融服务平台，依托互联网广泛接触、批量获取和持续经营客户，重点拓展规模庞大的非招行的客户。目前，小企业E 家注册会员40.9 万，互联网流量PV达7,770万人次。在同业金融领域，力求打造多产品机构、多销售机构的开放式金融产品合作销售平台，嫁接各类平台嵌入合作平台价值链。
Ø 维持买入评级。权重法下核心一级和总资本充足率分别为8.73%和10.89%，较年初分别下降0.54和0.25个百分点。高级法下集团资本充足率和一级资本充足率%，比权重法下资本充足率分别高0.56个百分点和0.74个百分点。上半年，母公司成功发行113 亿元二级资本债券，下半年暂无进一步融资计划。我们下调成本收入比、NIM假设，上调资产负债增速、信用成本、手续费增速假设，调整14/15E盈利预测+0.1%/1.8%，预计14/15年盈利增长分别为16.1%/19.5%，目前14年PE和PB分别为4.94倍和0.96倍。公司架构改革成效初步显现，同业业务、中间业务实现高速发展，经营保持稳健，维持买入评级和17.5港元的目标价。
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